La diferencia de rendimiento entre los activos más competitivos y aquellos que enfrentan mayores desafíos sigue en aumento. La Iberian REIT & Listed Conference, celebrada la semana pasada en Madrid, fue el escenario para analizar cómo la gestión operativa puede generar valor y debatir si la mejora del desempeño de los activos está necesariamente vinculada a la optimización del rendimiento bursátil.
El evento, organizado por Iberian Property y EPRA, incluyó una mesa redonda moderada por António Gil Machado, socio de Grupo Iberinmo, donde los expertos analizaron los desafíos de generar alfa y comprender el mercado inmobiliario a medida que se abandona un enfoque de gestión pasiva. La discusión abordó las estrategias de inversión, los retos en la valoración de activos, el papel de las empresas inmobiliarias cotizadas (REIT) y el impacto del apalancamiento y las condiciones macroeconómicas en la evolución del sector.
Ana Escalante, Equity Research Analyst en Morgan Stanley, explicó que los inversores están dejando atrás un enfoque exclusivamente defensivo para adoptar, de manera selectiva, estrategias más oportunistas a medida que las condiciones macroeconómicas muestran signos de mejora. No obstante, advirtió que el mercado sigue registrando importantes desajustes en la valoración, especialmente entre la inversión inmobiliaria directa y los REIT.
Uno de los principales desafíos sigue siendo el descuento sobre el valor neto de los activos (NAV), resultado de la mayor rentabilidad exigida por los inversores en mercados públicos frente a los inversores privados. Mientras que las valoraciones en el sector inmobiliario privado se ajustan de forma progresiva en función de las transacciones, las cotizaciones de las compañías inmobiliarias en bolsa reflejan en tiempo real el sentimiento del mercado, amplificando en muchos casos las correcciones a la baja. Para los inversores generalistas, este descuento puede generar una percepción distorsionada, dificultando la captación de capital para el sector inmobiliario cotizado.
También abordó las limitaciones de los métodos tradicionales de valoración en la inversión inmobiliaria. En teoría, el flujo de caja debería ser una métrica efectiva para evaluar las empresas inmobiliarias cotizadas. Sin embargo, los datos históricos muestran que las estrategias de inversión basadas en esta variable no han garantizado de forma consistente rendimientos superiores. En su lugar, el verdadero factor diferencial radica en la capacidad de las compañías para generar retornos sobre el NAV y su habilidad para ofrecer ingresos estables y apreciación del capital.
Las valoraciones inmobiliarias, a debate
Uno de los puntos centrales del debate fue la discrepancia entre las valoraciones contables y los precios reales de mercado. Ana Escalante destacó que las valoraciones reflejadas en los estados financieros suelen ser indicadores rezagados, mientras que el verdadero valor de los activos inmobiliarios lo determinan las transacciones efectivas entre compradores y vendedores. "Para algunas empresas de Europa continental, las cifras que aparecen en los informes financieros pueden ser una 'ficción'", advirtió Escalante, que añadió que "el precio de mercado suele ser significativamente más bajo, lo que puede generar riesgos para los inversores que no cuentan con un conocimiento profundo del sector".
Con una amplia trayectoria en inversión inmobiliaria directa, Samuel Duah, Head of Real Estate Economics en BNP Paribas Real Estate, señaló que "La estabilidad en los ingresos, respaldada por el crecimiento del capital, será fundamental para atraer de nuevo al capital core al mercado. Sin embargo, el sector no permanece a la espera: nuevos actores ya han entrado en escena para cubrir ese vacío. La liquidez está disponible, pero la verdadera cuestión es a qué precio los inversores podrán acceder a ella".
También advirtió que, a corto plazo, es poco probable que se produzca una compresión de los tipos de capitalización, por lo que los inversores no deberían contar con una revalorización de los activos como motor de rentabilidad. En su lugar, señaló que las estrategias de inversión deberían priorizar la estabilidad de los ingresos y el potencial de crecimiento a largo plazo.
Inversión inmobiliaria cotizada vs. inversión directa: ¿una cuestión de percepción?
Albert Olasolo Artero, Portfolio Manager en Zurich Insurance Company, destacó que muchos inversores institucionales ya están posicionados en el sector inmobiliario, aunque mantienen un enfoque selectivo. Coincidió con Samuel Duah y señaló que "Nadie duda de la solvencia de las compañías inmobiliarias; la cuestión es si los inversores están dispuestos a asumir la volatilidad de los precios a corto plazo o si prefieren una estrategia a largo plazo basada en el valor intrínseco".
En sus propias palabras, afirmó: "Lo que busco en los REIT es una rentabilidad estable, un crecimiento en los rendimientos y, al menos, una estabilidad en el valor del capital, ya que los inversores suelen percibirlos más como bonos que como inversiones inmobiliarias tradicionales: inviertes tu dinero y recibes un flujo de ingresos predecible hasta el final del proyecto". Según su análisis, los inversores no deberían esperar de los REIT una rápida revalorización o un aumento significativo en los precios, ya que ese enfoque es más propio de empresas inmobiliarias con estrategias de inversión a más largo plazo, entre cinco y diez años. El verdadero atractivo de los REIT radica en su capacidad para generar ingresos recurrentes, y el mercado, en general, confía en su capacidad para mantener ese flujo de rentas.
Aun así, advirtió que muchos REIT fueron estructurados en un contexto de tipos de interés bajos, donde las compañías podían asumir un mayor nivel de apalancamiento para incrementar los ingresos por alquiler y, con ello, ofrecer dividendos más elevados a los accionistas. Como señaló Ana Escalante, ese modelo financiero funcionó bien en aquellas condiciones. Sin embargo, con el actual cambio en el entorno de tipos de interés, las devaluaciones de los activos han seguido su curso. Aunque esto no siempre se refleja de inmediato en el NAV, el mercado ya lo está descontando.
"En los últimos cinco años, los rendimientos no han sido especialmente elevados, pero los REIT cuentan con algunos de los activos de mayor calidad. Esto implica una compensación: los inversores aceptan una menor rentabilidad por dividendo a cambio de una mayor estabilidad", destacó Albert.
Ana Escalante señaló que los inversores generalistas han tendido históricamente a infraponderar las SOCIMIs europeas, en parte debido a la menor presencia global del sector. No obstante, destacó que los inversores estadounidenses están comenzando a mostrar un renovado interés, al detectar oportunidades en la brecha de valoración entre los REIT de EE.UU. y Europa.
Albert Olasolo Artero coincidió con esta visión y afirmó que Zurich Insurance ha incrementado sus inversiones en REIT en los últimos seis a doce meses. Anticipa que, una vez que los tipos de interés comiencen a descender, las valoraciones tenderán a converger con el valor liquidativo, lo que podría desencadenar una fuerte entrada de capital en el sector.
El impacto del apalancamiento: ¿riesgo u oportunidad?
El apalancamiento sigue siendo un factor preocupante en el análisis inmobiliario de Morgan Stanley, explicó Ana Escalante. Aunque la bajada de los tipos de interés ha reducido parte de la presión, muchas compañías del sector continúan con un elevado nivel de endeudamiento. Esto implica que, en lugar de destinar capital a nuevas inversiones, deberán utilizar los flujos de caja futuros para amortizar deuda, restringiendo así su capacidad de crecimiento. No obstante, algunas empresas han mantenido balances sólidos, lo que les permite estar mejor posicionadas para aprovechar la próxima fase del ciclo inmobiliario.
Con la participación del público, Carlos Krohmer, Chief Corporate Development Officer de Colonial, planteó un aspecto clave: los inversores tienden a simplificar en exceso la relación entre los rendimientos inmobiliarios y los tipos de interés. Sostuvo que, aunque los rendimientos aparentes pueden parecer bajos, no reflejan la dinámica del rendimiento total. Poniendo como ejemplo a Colonial, señaló que, aunque la rentabilidad de la compañía se sitúa en el 5,1%, su beneficio por acción (EPS) ha registrado un crecimiento anual del 13% en los últimos cuatro años.
"Sin embargo, muchos inversores en mercados cotizados se centran excesivamente en métricas de valoración a corto plazo, sin tener en cuenta la generación de valor a largo plazo que pueden ofrecer las empresas inmobiliarias cotizadas", señaló Carlos Krohmer.
Los participantes en la mesa redonda coincidieron en que los REIT europeos podrían superar al mercado bursátil en general a corto plazo, un fenómeno poco habitual pero con un impacto significativo. "Los REIT son activos de alta beta: cuando los mercados se recuperan, suelen registrar un rendimiento muy superior al del conjunto del mercado", concluyó Albert Olasolo Artero.
