José Manuel Sánchez

Director en el área de Real Estate de BDO

 La valoración de carteras es una de las bases de la recuperación del mercado inmobiliario en España. Ha sido la valoración de carteras, de grandes carteras, la que nos ha llevado a que aterrizara el capital inversor en España y que empezara a fluir. De hecho, en 2012 escuchamos por primera vez algo que un cliente denominó “compra patriótica”. Nos referimos refiriendo, principalmente, a las grandes carteras compradas a entidades financieras. En estos últimos 10 años he participado en el análisis de más de 80.000 millones de euros en diferentes carteras, generalmente desde el buy side.

Recuerdo que en el año 2012 empezamos a plantear una de las primeras carteras de más de 2.000 millones de euros de GAV y empecé a enfrentarme a los principales obstáculos de realizar este tipo de valoración/análisis. El primer reto fue la información con anécdotas, como cuándo una de nuestras consultoras nos llamó, en plena visita con un gran fondo internacional, para decirnos que aquel suelo que nos habían pasado en el portfolio no existía, y que lo que había era un edificio de oficinas alquilado al 100 % y con buenos inquilinos. La entidad nos pidió perdón por ello y de paso admitió que era la joya de su cartera…

El segundo gran obstáculo es el del tiempo. Bajo la premisa temporal de cumplir con los plazos aprendí que las comprobaciones, visitas y demás trabajos para asegurar la calidad del servicio no son renunciables. Con independencia de las presiones del cliente, de la complejidad de la cartera o del número de entidades involucradas, algo tan importante como es emitir valores de mercado está por encima de cualquier plazo o presión en los tiempos.

Después vinieron momentos más duros, donde lo único que teníamos era un liner de Excel para localizar y determinar los valores estimados para los inmuebles (y a día de hoy seguimos con el liner, pero con más información), claro, que esto era preferible a cuándo tuvimos tres semanas para valorar los activos de otras cuatro entidades metidos físicamente en un centro de negocios lleno de cajas polvorientas y donde revisábamos las pólizas de crédito a mano para determinar qué colateral había tras el crédito y, por tanto, el valor y el LTV (y la tasación). En otro caso, al llegar un lunes a revisar la documentación de una cartera, se había despedido a todo el equipo de real estate de una entidad y nadie sabía dónde estaba la documentación…

Esperando que nadie se sienta aludido, de hecho, esas entidades hace años que no existen, pero esto es lo que vivimos hace menos de 10 años.

El tiempo y la información, ahí están las claves fundamentales de la valoración de carteras, no son los inmuebles, ni su estado, sino la información que tenemos de ellos y los escuetos, por no decir ínfimos, tiempos que se dan en los periodos de valoración de los activos.

El tercer obstáculo para la valoración de carteras nos lo encontramos cuando debíamos revisar más de 20.000 millones de euros en GAV para una posible compra de deuda performing de vivienda a particulares y sólo teníamos los datos de las hipotecas (deudas) para establecer hipótesis de cálculo, cobertura del análisis y certeza en las tasaciones. Únicamente teníamos valores de LTV por añadas de concesión de las hipotecas. En este caso lo más importante fue explicar al fondo que quería comprar, que las tasaciones para garantía hipotecaria y el valor de mercado son conceptos que no se encuentran más que en determinados momentos temporales, y que lo primero que tendríamos que determinar era la desviación de las tasaciones o valoraciones, según el año de concesión del préstamo, al valor de mercado por zona y tipo de activo. Lógicamente habíamos visto que los valores de concesiones de hipotecas, ya en recesión, eran mucho más prudentes que los previos a 2007 y 2008. Incluso llegamos a plantear un rating de veracidad respecto a los parámetros de análisis. En este sentido, pudimos observar que cada tasadora/valorador, debido a sus sistemas internos de cálculo y supervisión de valores, tenía su propia desviación estándar. Así pues, lo que hicimos fue compensar este factor para adaptarlo a nuestro estándar. Aquí se llega a otro de los puntos clave en la emisión de valores de grandes portfolios: la consistencia. Es trascendental la consistencia en la emisión de valores e hipótesis empleadas para un mismo portfolio, dado que toda hipótesis de cálculo se debe explicar de forma coherente y trazable, explicando el cómo y por qué se ha llegado a los parámetros base de la valoración masiva.

En trabajos de gran alcance, en los que intervienen varias consultoras y tasadoras, lo primero que se solicita es que el coordinador del proyecto proporcione unas horquillas de factores para la determinación de valores uniformes para todos los intervinientes. Pensando en los suelos, y si los plazos estimados en la gestión y planeamiento de los mismos y las tasas de descuento (o profits exigidos) se dejaba a criterio de cada valorador, la dispersión (consistencia) sería nula por la variedad de opiniones, aunque los valores finalmente fueran correctos.

Así pues, aquí tenéis, por nuestra experiencia, los principales factores de la valoración de grandes carteras que se resumen en: la calidad de la información, los plazos de tiempo, que en carteras de entidades financieras utilicen valores de tasación para garantía hipotecaria y no valores de mercado y, finalmente, la consistencia en elección de los parámetros de valoración empleados. Hay más, por supuesto, pero, en definitiva, para analizar una cartera lo más importante no depende del activo, no depende del valorador, sino que depende de elementos extrínsecos a la valoración y a su proceso. [ ]

N.º 97 – Marzo – Abril 2019